事件:公司发布2018年半年度报告,2018年上半年,公司实现营业收入91.68亿,同比增长21.99%;实现归属于上市公司股东的净利润为18.58亿元,同比增加83.41%;实现归属于上市公司股东的扣非净利润为18.14亿元,同比增加85.10%。EPS为0.57元/股。
   
染料中间体齐涨价,二季度业绩同比大增。根据公司公告,公司18Q2实现归母净利润为8.39亿(其中Q2公允价值变动净收益-2.62亿元,Q1为2.16亿元),业绩同比增长63.9%,由于二季度公允价值变动净收益,导致环比减少17.66%。业绩主要增长的原因是中间体和染料于二季度大幅涨价。(1)中间体:中间体供需格局优异,产品壁垒较高,行业集中度持续提升。间苯二胺价格自年初的2.8万元/度上涨至目前4万元/吨(根据公司公告,Q2不含税均价约为3.1万元/吨),间苯二酚价格自年初的8万元/吨上涨至目前的10.3万元/吨(根据公司公告,Q2不含税均价为8.5万元/吨)。(2)染料:二季度苏北地区的化工产业园受到环保冲击关停,共造成了接近30%的分散染料的产能的关停,活性染料产能占全国总产能的5%。此外,苏北地区的停产造成H酸、对位酯等染料中间体产量收缩,价格大幅上涨。根据公司公告,Q2公司分散染料和活性染料不含税均价分别约为4万元/吨和3万元/吨。中间体和染料的价格上涨带动公司二季度业绩同比大幅增长。二季度公司实现染料营业收入51.20亿元(其中Q2为27.58亿),实现染料销量为11.56万吨(其中Q2为6.19万吨),染料均价为4.4万元/吨(其中Q2为4.45万元/吨)。
   
供需格局优异叠加环保冲击,染料行业高景气有望延续。(1)供给端:染料行业属于寡头垄断格局,竞争格局优异导致龙头议价能力强。根据卓创资讯,目前我国分散染料总产能64万吨,CR3占比达55%;我国活性染料总产能49万吨,CR5占比达58%。染料行业供给端相对集中,导致龙头议价能力强。此外,在环保高压之下,预计染料供给将持续受到压制。其中活性染料位于长江一公里领域的产量占比达40%以上,随着长江经济带环保治理的持续推进,我们预计后续供给端不确定因素仍存。(2)需求端:次轮染料行情的上涨,供给侧改革是一方面的因素,也叠加了下游纺织服装向好的需求周期,我们认为需求向好有望延长染料景气周期,全球补库存行业值得期待。公司国内拥有30万吨染料产能,将充分受益行业高景气。
   
中间体高盈利,筑造公司高壁垒。公司是间苯二胺的全球龙头,产能占比达75%,凭借技术和成本优势,该业务不但正逐步成为公司重要的盈利来源,同时利于公司向产业下游延伸,已成为公司间苯二酚、还原物等染料中间体产品的原材料。公司目前拥有10万吨中间体,且根据公司公告,公司未来间苯二胺产能将扩产至10万吨,间苯二酚产能扩产至5万吨,产业链一体化布局进一步增强。由于中间体供需格局优异且进入壁垒较高,当前正处于高盈利时期,目前中间体已占公司业绩体量的50%以上。此外,公司在建2万吨H酸产能(为染料中间体),随着环保趋严,H酸价格从年初3.2万/吨到5.0万/吨。随着公司H酸的投产,公司将进提高染料产业一体化布局,整合和延伸染料供应链上游,强化战略性中间体原料的控制地位,从而进一步提升公司染料产品的主导权,同时对同行企业产生一定的制约作用,且可提升公司全产业链收益。
   
盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年公司实现归属于母公司净利润为45.10、48.59、52.70亿元,同比增长82.34%、7.72%、8.46%;对应EPS为1.39、1.49、1.62元,对应PE分别为8倍、7倍和7倍。
   
风险提示事件:染料价格大幅下行的风险、中间体价格大幅下行的风险、项目投产不达预期的风险、公允价值变动大幅亏损的风险。